每经记者 苏杰德 每经编辑 任芷霓
先购买包装印刷资产，再置出主营能源资产，滨海能源（000695，SZ）“腾笼换鸟”引起深交所的关注。滨海能源1月15日对深交所问询进行了回复。
深交所问询到，剥离营收规模较大的热电资产后，滨海能源否可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形。滨海能源回复称公司纳入了盈利能力较强的印刷资产。
值得注意的是，重组之后，印刷板块业务将成为上市公司目前唯一主业。从印刷业务业绩来看，包装印刷业务标的公司存在应收账款、存货占比较高的风险。而且，根据上市公司预计，标的公司第一年业绩承诺就面临完不成的情况。
剥离主营资产受关注
1月15日，滨海能源复牌并公告了对深交所非许可类重组问询函的回复。这距离深交所的当时要求回复截止时间已经过去一个月。滨海能源此次资产重组之所以受到关注，是因其将剥离的热电资产是上市公司的主营资产。
滨海能源目前的主营业务为热力、电力的生产和销售，是天津经济技术开发区（东区）唯一热力能源供应商。2017年11月29日，滨海能源披露重大资产出售预案，拟公开挂牌出售天津泰达能源发展有限责任公司（以下简称泰达能源）全部股权，预估值约为3.65亿元。
滨海能源称其热电业务盈利能力较弱，盈利依赖于政府补助，预计这种情况短期内将持续存在。根据公告，公司热电业务2015年、2016年和2017年1~9月实现净利润分别为342.71万元、673.66万元和负1437.33万元，同期公司热电及相关业务收到的政府补助分别为3393.69万元、5840.22万元和5933.11万元。
深交所问询到，剥离营收规模较大的热电资产后，滨海能源否可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形。滨海能源回复中称公司纳入了盈利能力较强的印刷资产。
滨海能源为何要置出能源业务，转向发展印刷印务，《每日经济新闻》记者致电公司董秘办，相关工作人员以重组期间不接受采访为由拒绝了记者的采访。
此次置出的泰达能源其实属于历史遗留问题。2015年，上市公司原控股股东——天津泰达投资控股有限公司（以下简称泰达控股）将控股权转让给现任控股股东天津京津文化传媒发展有限公司，而作为主营的热电资产泰达能源留在上市公司体内。
这次股权转让揭开了滨海能源长期隐瞒的，自2012年起就大量存在的关联交易内幕。2012~2014年，上市公司及时任高管因未履行关联交易审议程序及披露义务受到监管部门的处罚。
标的首年业绩承诺或不能完成
京津文化获得控股权后，滨海能源资本运作之路也颇为波折。2015年底计划定增发展互联网教育、艺术品交易等文化产业的项目也在2017年终止。多番资本运作失利后，滨海能源将目光瞄向了印刷产业。
2016年12月30日，滨海能源拟以1.33亿元受让袁汝海持有的天津海顺印业包装有限公司（以下简称天津海顺）51%控股权并增资一定金额。2017年6月通过股权收购及增资取得了天津海顺的控股权，7月1日起纳入上市公司合并报表，开始涉足印刷业务。
相比于热电资产来说，印刷公司天津海顺被纳入报表后将显著改善上市公司盈利能力。从过往业绩来看，2015年、2016年和2017年1~9月，天津海顺实现营业收入分别为2.6亿元、3.48亿元和2.9亿元，净利润分别为2664.56万元、3030.28万元和2710.99万元。不过，从毛利率来看，天津海顺的盈利能力有所下降。2015年、2016年和2017年1~9月毛利率分别为29.85%、22.36%、24.52%。
毛利率的变化与行业发展有关。包装行业在产业链中属于中游行业，上游原材料价格的波动和下游客户需求的变动都会对包装行业产生重要影响。民生证券2017年11月的研报称，受下游客户需求疲软的影响，近两年包装印刷企业收入增长普遍大幅放缓；2016年下半年以来原材料价格、运费等成本上涨也使议价能力较弱的包装印刷企业盈利水平承压。
行业竞争大的情况下，天津海顺经营状况也受到影响，应收账款和存货占比大幅增加。截至2017年9月30日，天津海顺的应收账款为1.29亿元、存货为0.98亿元，两者合计占天津海顺总资产比达54.56%；而在2016年和2015年，两者占比分别为39.61%和43.56%。此外，天津海顺还存在大客户过于集中的风险，公司2016年及2017年1~9月，天津海顺向前五大客户的销售金额分别占当期销售总额的比重为70.76%和65.12%。
值得注意的是，天津海顺原股东承诺天津海顺于2017年度、2018年度和2019年度实现的扣非净利润分别不低于4000万元、4400万元和4840万元。但据未经审计财务数据，天津海顺预计2017年全年累计可实现扣非净利润为3903.65万元，差额约为97万元，存在不能完成业绩承诺的可能。
而且，滨海能源间接控股股东天津出版传媒(7.400, -0.28, -3.65%)集团有限公司为解决同业竞争，承诺未来在2022年6月前将下属四家从事印刷业务的企业公司进行资产整合并注入上市公司。然而，这4家公司近一年全部处于亏损状态，其中两家已经停产。
（实习生魏希勍对本文亦有贡献）
