温和通胀不应成为政策放松羁绊
市场拐点有待经济拐点跟进
中证网讯 统计局数据显示，8月份CPI同比上涨2.0%，通胀快速下行阶段告一段落的市场预期基本得到应验。但是8月PPI同比下降3.5%,降幅超预期，显示实体经济需求孱弱,企业依然处于痛苦的去库存化进程中，这将从非食品价格端限制未来CPI出现大幅度的反弹。考虑到经济底部下行趋势未见明显改善，通胀继续处于较低水平，政策层面存在较大放松空间。但PPI超预期下行暗示企业盈利改善尚需时日，A股反弹行情的延续可能需要经济与微观企业盈利拐点的及时跟进，同时得出债券市场已进入熊市的判断可能还为时尚早。
通胀出现的回升迹象，被视为央行货币政策在二次降息后陷入静默的原因之一。从8月份数据来看，通胀企稳的市场预期得到印证，但是CPI继续处于较低水平、PPI继续下行在基本排除“通缩”隐忧的同时，也表明未来一段时间物价出现超预期反弹的迹象尚不明显。从实际利率的角度来看，央行货币政策依然存在较大的放松空间，这其中既包括利率政策，也包括降准等数量政策。
从6月起降准预期一再落空，导致金融机构流动性持续处于紧平衡状态，尽管央行再次降息，但利率市场化背景下银行资金成本下行动力不足，从而银行下调信贷定价的动力不足，企业从信贷渠道获取资金的成本依然处于比较高的水平，而债券市场在信贷置换需求高涨的情况下出现加速扩容迹象，反过来也起到推升债券发行利率的作用。可以看到，7月份以来票据贴现利率、债券一二级市场利率等均出现一定幅度的上行，企业的融资成本下行受阻，不利于需求的恢复。从这个角度来看，相对温和的通胀形势，不应成为政策进一步放松的羁绊。若9月份QE3的前景明朗化，或可见到货币政策做出阶段性的选择。
总的来看，PPI超预期下行，表明企业盈利拐点的出现还不甚明晰，经济增速处于下滑阶段的结论依然成立，而货币政策则存在较大放松空间。经济疲弱、通胀温和、政策放松构成目前资本市场的基本宏观背景。这样的基本面组合意味着A股反弹行情的延续可能需要经济与微观企业盈利拐点的及时跟进，择股上仍应偏向于存在政策红利预期的板块，或者稳健成长型绩优股。与此同时，虽债市近期表现比较疲软，但得出债券市场已进入熊市的判断可能还为时尚早。特别是，经过之前一两个月的调整，债市收益率吸引力已得到一定提升，在经济与政策前景支持下，利率产品中长端收益率不具备明显上调空间。相比之下，信用产品尤其是中低评级产品既面临企业盈利下滑、信用前期恶化的压力，又存在供给增长的问题，调整过程可能还未结束。（张勤峰）
