富国基金徐斌：如何给优质企业定价是价值投资核心

　　在过去五年时间里，以大市值白马股为代表的一批公司，取得了显著的涨幅，以公募为代表的机构投资者也取得了远超指数的优异表现。这是市场风格的轮动，还是背后有深层次的产业逻辑？近期市场波动较大，结合笔者十四年的投研心得谈一点自己的想法。

　　做好投资，一是选出好行业里的优质公司；二是在合适的价格买入并持有。脱离了估值谈股票投资是没有意义的，优质的行业和公司是投资的基础，但必须有深入且数量化的研究来落地。否则很容易陷入对趋势的追逐之中，就像我们经常看到有些时候，明明产品还在涨价，景气度很好，但股票可能已经不涨甚至开始下跌了，原因可能是价格已大幅偏离合理的价值中枢了。

　　首先，要选出好的行业和公司。笔者从以下几个维度去挑选：行业空间是否足够大（如果是周期性行业，周期位置则更重要）；商业模式好不好，是否需要持续的重资产投入，是否有被技术颠覆的较大风险等；公司核心竞争力在哪里。竞争优势又分管理优势、成本优势、先发规模优势、网络效应等，对应的“护城河”宽度也是不一样的；最后还有公司的治理结构和管理层，时间越长越重要。

　　其次，在合适的价格买入持有。笔者认为，所谓专业投资者，很重要的一点就是拥有给优质公司未来价值做数量化判断的能力，也就是如何给公司定价。一个优秀的有阿尔法的公司，一定能算清它的底部价值，也算得出未来稳态合理水平下的目标价和收益率预期，我们希望能看清楚三至五年甚至更长时间的维度，并且通过深入的研究和密切的跟踪，不断验证和修正我们的判断，只有这样才可能在波动的市场中拿得住。当然有可能也会出错，但是从长期来看，保持不贪婪、不计较的平静心态是长周期维度做好投资的重要因素。

　　所以，笔者所理解的价值投资，就是如何给公司中长期价值进行定价。这个定价的过程不是简单算术，也没有一种估值方法可以适用所有的行业和公司，需要对一个行业发展趋势和商业本质有深刻的理解，对公司的核心能力以及这种能力未来能够延伸的边界有充分的认识。

　　在笔者投资研究过程中，绝大部分时间会花在对行业发展趋势、格局变化的研究，以及公司中长期价值判断上，淡化对择时和风格的判断。对于伟大公司价值空间的判断，远胜于对买入时点的判断。持续稳定的收益回报，一定来自于稳定的投资框架，不漂移、不跟风短期市场的风格变化。同时，作为基金经理，勤奋的一手研究是必不可少的。公告、招股书、产业资源等都是非常重要的一手研究资料，笔者目前仍然会坚持每年50家次以上的公司和产业调研。

　　把一个好公司买重并拿长永远是投资最难的事情。笔者的组合集中度较高，本质上不是因为风险偏好更高，而是在于危机感更强，控制组合波动最重要，一定是对持仓标的的深度研究，而不是仅靠分散持仓。

　　展望2021年，需要有更合理的预期回报率。对笔者来说，需要做的仍然是不断学习，仔细评估风险和收益，把行业的本质想清楚，理解优质公司的核心竞争力和边界，算清楚其风险和未来价值空间。站在现在时点，耐心将成为重要因素。