刘锋：加快推进要素分配机制市场化改革
编者按：19日，中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题接受媒体采访。同日，中国人民银行行长易纲、中国银保监会主席郭树清、中国证监会主席刘士余就市场关注的问题进行回应。对此，本报特邀业内知名专家进行解读。专家认为，高层表态有助于扭转悲观预期，重塑市场信心。面对内外复杂环境，必须多管齐下，充分发挥政府和社会资本各自优势，合作创新，提高资源配置效率。
今年以来，A股市场环境显著复杂化。在缺乏明显利空因素冲击的情况下，市场继续调整，投资者信心与风险偏好大幅下降。当前，我国资本市场信心缺失的根源之一，在于我国经济体系和金融市场的制度建设有待完善。同时，上市公司投资产出率急剧下降。若以资产负债结构来说，目前A股公司短期债务占比过高，因而必须持有大量速动资产以应对流动性风险，这严重影响了企业的主营业务盈利能力。
在市场信心低迷的背景之下，要扭转悲观预期，重塑市场信心，无疑应该基于上述两大原因双管齐下。一方面，从短期来看，需要帮助一批真正优质的企业度过难关。在这方面，近来深圳等地方政府目前进行探索的，以风险共济为特色的发展基金模式值得肯定，相关有益经验应考虑在全国有条件的地方进行推广。以此为优质上市企业的资产负债表作短期必要支撑，帮助他们走出困境，从而帮助市场恢复对上市公司盈利能力与资产负债状况的信心。另一方面，利用短期对优质企业风险共济安排所撬动的时间空间，尽快实施体制机制层面的改革深化措施，以重塑经济金融可持续发展的内生动力。
国资驰援稳定短期市场预期
最新数据显示，如果剔除新口径下纳入的地方专项债，社融增速依然在收缩，实体经济部门获得的融资仍难言乐观。理论上讲，今年以来央行已四次降准，银行流动性充裕。但由于银行系统向实体扩张信用的传导机制依然不畅，资金在银行间形成了某种程度的堰塞湖。民营企业与中小企业在银行金融模式下受到“信用歧视”的劣势便被放大，其获得金融资源的成本与难度并没有得到改善。在目前企业普遍严重依赖负债经营，甚至是沉重的短期负债压力的情况下，其资产负债状况迅速恶化也就在情理之中。此时由政府牵头建立市场化运作的，以短期市场救济为主要任务的“发展基金”，为质地优良的企业提供流动性支持，无论是对防范局部风险扩大化为市场的系统性危机，还是稳定地方经济的发展都有重要的意义。
从风险共济“发展基金”的组织和制度安排上，可由财政或银行专项贷款成立母基金，再以市场化手段引导社会金融资本和产业资本共同建立投资平台（可采用市场通用的GP和LP模式，政府主要充当LP）。进而以该平台为依托，通过综合运用债权、股权、可转债，或其它一些较灵活的资产证券化金融工具，置换受困企业的部分债务或资产，入股一些符合国家发展战略的新兴行业企业，特别是一些有核心技术竞争力的朝阳企业，以实现“发展基金”风险共济与战略发展职能并重的投资宗旨。
基金的运作可通过招投标等市场化手段委托专业的投资机构管理，严格遵循市场化、专业化原则，并对投资绩效进行切实考核。对于投资标的企业的筛选，“发展基金”应该注意两个重要的救助门槛：
一是所处行业必须是发展前景良好或者成长前景稳定的朝阳领域，比如创新高科技企业，特别是获得国家高新技术企业认定的企业；或者传统领域的优势龙头企业。二是对被救济公司治理结构、经营指标、盈利能力的考察应符合市场化、专业化原则，也就是应尽力做到预期收益与投资风险的最优权衡。
遵循上述原则旨在对受救济企业的资质与行业前景进行市场化筛选，确保“发展基金”的救助对象在市场环境改善后其盈利能力能很快提升，从而令政府资金主导的“发展基金”可以在尽量短的时间内依据市场化原则机制实现投资退出。在上述风险共济及战略投资的过程中，政府主导的基金仅履行出资人职责，为受助企业进行市场化增信并组织建立资金渠道，帮助改善其资产负债状况，并不谋求对企业所有权的改变或长期实际控制，不会产生所谓“国进民退”的担忧。
正如国务院副总理刘鹤在10月19日接受媒体采访中所指出，社会上所谓“国进民退”的议论，既是片面的，也是错误的。一些前期通过高负债扩张较快的民企，由于偏离主业，在流动性上遇到困难，国有银行或者国有企业进行帮助甚至重组，是帮助民营企业度过难关，恰恰体现国企和民企相互依存、相互合作，我认为是好事，不存在“国进民退”的问题。民营企业经营状况好了，国有资本可以退出。
特别需要指出，笔者认为风险共济“发展基金”与平准基金基金有着根本不同。前者是通过一级市场直接“改造”企业的资产负债表，为企业注入“现金流”；而所谓的平准基金是以政府资金为依托通过二级市场以低价进入买卖股票，为市场注入流动性，拉抬股价，提振市场投资者信心。此举有短期效果，但资金并没有直接进入企业，只是在二级市场上稳定金融资产价格，不能直接解决企业的财务困境。
深化改革稳定预期
正如上文所述，探索以政府主导的风险共济“发展基金”模式帮助优质企业渡过难关，只是为进一步深化经济体系与金融市场改革赢得时间和空间。从根本上说，一个现代化的经济体系与金融市场的塑造形成，才是长远来看市场及社会预期稳定与信心重建的关键所在。
从整体经济体制改革方面来说，最为关键的是要切实推进以要素分配市场化机制改革为核心的供给侧结构性改革，具体来说是要建设一个以新时代社会主义现代化法制为基石的，力行市场化要素分配的经济体制。在这样的市场经济体制之下，保证各种所有制经济依法平等使用生产要素、公平参与市场竞争、同等受到法律保护，也即真正落实此前央行行长易纲提及的“竞争中性原则”。
要素分配机制市场化改革的核心步骤，是要实现利率的全面市场化。利率作为重要的金融要素，它的扭曲会使金融资源大量低效配置，为实体企业部门债务高企提供“温床”。目前，政府隐性信用担保与预算软约束之下的金融资源低效配置，已经成为拖累潜在经济增长与损害市场竞争效率的关键因素。欲实现经济体制与金融市场的现代化，必须全面实现利率市场化。
大力发展多层次资本市场。我国企业债务高企与金融模式一直以间接金融为主有着直接关联，大力发展直接融资是降低实体杠杆率、缓解实体融资困境的关键一招。需从完善法制环境、市场定价体系、跨期风险管理为目标的大类资产配置工具、金融科技及人才队伍建设等方面，全面推进资本市场建设，为企业增加更多的市场化融资渠道。正如刘鹤副总理所作的精准总结，当前股市的心理特征是，对制度创新和改革政策有很强的期盼，市场表现与这种期盼之间有很强的正向反馈效果。
因此，促进股市健康发展，一定要有针对性地推出新的改革举措。可喜的是，近来人民银行、银保监会、证监会以及其他相关部门都在研究出台新的改革措施，推出了一些新的制度安排和政策工具。
国企改革方面，必须坚决出清国企中的僵尸企业，国家对国企应真正从管资产转向管资本，破除隐性信用担保和刚性兑付。笔者认为，应真正实现以市场化竞争中性原则看待国有企业的地位，令其与其他所有制主体在一个法制化的市场框架下充分竞争，从而从根本上解决所有制因素导致的资源低效率配置问题。
财税改革方面，理顺央地关系，统一公共财政预算收支，统一一般公共收支、政府性基金、国有资本经营及社保。实现各级政府集中统一的法制化财政收支，在此基础上统一安排税收征管及综合减税改革，构建法制化、透明化的转移支付制度。笔者认为，当前形势下，财税改革会成为国家治理现代化各项改革的关键龙头。
土地供给与房地产市场改革方面，需要建立城乡统一的土地使用权交易市场，令土地要素供给市场化，脱离地方行政的不当干预。建立房地产市场长效机制，退出限购限贷等流动性抑制措施。笔者认为，土地要素作为当前重要的物质生产资料，其市场化配置将极大推动国家经济运行效率，并从根本上化解实体经济对债务的依赖，实现经济的长期健康发展。
人力资源市场化流动改革方面，除北上深等重点城市之外，应全面放开城镇户籍，促进人力资源的市场化自由流动，重点城市专门设置规范便捷的优秀人才落户机制。笔者认为，当前阻碍人力资源高效配置的因素当中，应主要解决户籍等行政制度方面的问题，以促进人力资源的优化配置。
适时推动职务发明知识产权公私共享改革。应考虑允许因本职工作所产生的科技创新成果知识产权或部分知识产权（专利权、专利受益权、经营权等）在合理范围内公私共享，并予以法制化保护，促使科技创新真正为国家的可持续发展提供不竭的动力。
笔者认为，面对内外复杂环境，必须多管齐下，充分发挥政府和社会资本各自的优势，合作创新，提高资源配置效率。必须按照党的十八届三中全会以来的各项部署，全面深化改革开放，特别是推动要素分配机制的市场化改革，使得市场真正在要素分配中发挥决定性作用，提高经济运转的效率，最终实现实体投资回报率的提升，这是金融资源“脱虚向实”的根本动力，更是重塑我国经济长期增长潜力，最终实现国家治理现代化的关键。（作者刘锋为中国银河证券首席经济学家、研究院院长，作者张宸和童英为中国银河证券研究院宏观研究员）
