利率下行流动性望宽松

2014-12-25 08:15 | 评论 | 分享到： 作者：来源：中国证券报·中证网

2014年人民币贷款投放即将冲击10万亿元大关；央行未宣布降准，但创新货币工具使用，从“酸辣粉”（SLF）到“麻辣粉”（MLF）煞费苦心；11月扣动降息扳机，推动资本市场迎来快牛；流动性加速涌入金融市场，又让货币政策身处两难境地。　　2015年，经济与物价可能双双下行，稳增长压力不小，货币政策肩负重任。一方面要松紧适度，灵活调整推动实体融资利率下行；另一方面需警惕金融风险，助力经济去杠杆化。外围市场动荡加剧了资本波动对国内流动性的冲击，政策调控需更谨慎。　　总体而言，货币政策仍有放松空间。在经济与CPI增速双双下行、M2保持一定增速的目标下，国内流动性有望保持充裕。　　稳增长货币政策充当“先锋” 　　稳增长的任务和经济疲弱的现状决定了明年的货币政策仍需充当“先锋”。　　12月中央经济工作会议传递出的信息显示，一方面今年中央经济工作会议把稳增长放在最重要位置上，尤其是强调了稳增长和调结构需要平衡，如果没有一个合适的增长速度，那么调结构也会受到影响，这是本次会议值得关注的亮点之一。尤其是在当前通缩压力下，货币政策有必要向稳增长发力。　　交通银行首席经济学家连平指出，从当前经济走势看，制造业PMI下半年以来出现趋势性下降，表明生产扩张动力逐步减弱，经济下行压力加大。11月生产和库存指数持续下降，企业供给端加速收缩。三大订单大幅回落，内外需求显著走弱。主要原材料购进价格指数持续下跌，工业领域通缩风险加剧。大中小型企业均呈下行态势。明年上半年房地产投资增速仍将继续下探，进一步拖累全社会固定资产投资。　　从物价走势看，在经济增速运行缓中趋稳的背景下，有效需求不足对物价的推升力度有限。国内成品油价持续下调及房地产相关价格调整，非食品价格缺乏显著上升动力，明年上半年CPI同比仍有继续下行可能；今年11月PPI同比为近一年半最大跌幅，连续33个月负增长创下近30年工业领域最长时间通缩。生产资料价格持续走低，输入性通缩压力加大，理论上企业实际融资利率上升。在内需疲弱，油价走低的背景下，PPI负增长态势仍将持续。　　业内人士透露，明年的经济目标或将GDP增速定为7%、CPI增速3%。　　民生银行首席研究员温彬认为，预计2015年我国GDP增长率为7%，经济增速继续稳中有降。明年的外部环境并不乐观，虽然美国经济继续向好，但欧洲和日本经济依然低迷，新兴市场国家经济增速放缓，外部需求改善有限，金融市场动荡加剧，资本市场、外汇市场、大宗商品市场风险上升。　　从内部看，我国经济正处在新旧增长动力转换阶段，改革释放的增长活力转换成经济增长尚需时间。就稳增长和保就业而言，投资仍是明年实现这两个政策目标的主要动力，其中制造业和房地产投资或步入个位数增长，基础设施投资将担纲稳增长的重任。　　松紧适度推动实际利率下行 　　中央经济工作会议提出，2015年要保持宏观政策连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要有力度，货币政策要更加注重松紧适度。这明确了未来政策实施方向中的重点。　　财政政策要有力度或意味着财政政策发力的空间更大，而货币政策维持稳健，表明货币政策进行大规模刺激的空间不大，但应“注重松紧适度”，表明货币政策仍应相机微调。其中，推动实际利率下行，将是2015年货币政策的重中之重。　　中金公司陈建恒等认为，2014年下半年以来，货币条件持续收紧，包括货币增速回落、人民币实际有效汇率升值、实际利率升高都在抑制实体经济。较高的实际利率抑制居民消费，也抑制企业投资，导致经济动能无法提高。如果实际利率不降下来，指望货币增速提高或者人民币有效汇率贬值也是不太现实的。从这个角度而言，名义利率需要下降得比通胀更多更快才有可能降低实际利率。没有实际利率的下降，基本不可能看到经济有效并且持续的企稳回升。　　2014年，央行货币工具的使用从定向降准到全面降息，多项创新工具发力，从SLF到MLF，确保市场流动性充裕，并推动实体融资利率下行。但实体经济“融资难、融资贵”的问题没有根本解决。近期，在经济下行压力加大的背景下，资金大量流入股市，令央行货币政策取向陷入两难境地。　　业内人士表示，若2015年经济增长目标定为7%，CPI增长3%，而M2增长13%，则意味着明年的流动性将较充裕，货币政策发力空间也较大。　　同时，全球经济增长不平衡已导致全球主要经济体央行货币政策出现分化。温彬认为，为防止全球通缩向国内传递，我国货币政策制定需具有灵活性，采取“三率”（利率、汇率、存款准备金率）齐降来稳增长、防通缩，并将明年M2增长目标保持在13%左右较适宜。　　尽管市场对货币宽松具有一致预期，但临近年末，市场利率再度攀升，央行迟迟未有降准或降息举动。瑞穗证券沈建光认为，近期股市快牛或推迟降准到来，但货币政策空间仍然存在。　　今年以来，中国其实已经呈现出通胀不足为虑的情况，相反生产领域的通缩是值得关注的。造成PPI长达33个月持续通缩的原因有几点：一是国内需求的放缓，这直接体现在生产企业实际利率的提高，因此早前降息以支持实体经济融资是有必要的。二是全球大宗商品价格下降，特别是能源结构调整后，油价下降的因素。2015年通胀仍不是主要矛盾，为货币政策提供了充分空间。　　外围震荡美元或成“黑天鹅” 　　明年，市场预期在经济下行和政策偏松的作用下，国内流动性整体将保持较充裕局面。但外围动荡仍有可能导致流动性阶段紧张。美元会否化作“黑天鹅”，冲击新兴市场经济体并波及中国，也将成为明年影响国内流动性的重要因素。　　2014年以来，美元指数强劲反弹，目前年内升值已逾11%。美元走强的同时带来人民币贬值压力，以中间价减NDF价衡量的贬值预期显著强于2012年年中和2013年年中，贬值压力导致资本流入放缓。　　展望2015年，一方面，据国际货币基金组织预测，美国经济增速将从2014年的2.2%上升至2015年的3.1%。美国股市或继续走牛。另一方面，中美货币政策正背向而行。美联储明年何时加息只是时间问题。在加息预期之下美元指数自5月以来已上涨11%左右，触及2009年年初以来高点。中国已开启实质性降息之旅，预计在各类政策并举的引导下明年整体利率水平将逐步下行。经济与利率双双下行，境内人民币风险抵扣资本回报率亦有下行压力。在这一背景下，明年资本流出压力将增大。　　中金公司报告认为，新增外汇占款下降可能使得基础货币投放更加积极主动，有助于增强货币政策独立性，有助于货币政策更好寻求量和价的平衡，有助于疏导货币政策传导路径。　　此外，尽管经济增速持续放缓，但我国仍保持较高速经济增长，经济基本面仍支持较强人民币，这意味着人民币贬值幅度将显著小于其他新兴经济体，资本流出压力也相对较弱，强美元背景下的人民币小幅贬值不会显著增加国内通胀压力。(任晓)直接融资比例有望继续提高　　展望2015年市场流动性，分析人士表示，明年直接融资比例有望继续提高，市场流动性将保持适度宽松。受美联储加息、国内利率市场化及宏观走势等多重因素影响，央行将在多大程度上实施货币宽松政策存在变数。　　流动性适度宽松　　中国银行近日发布的《2015年经济金融展望报告》显示，2015年再次调降基准利率的可能性比较大。未来通过降准补充基础货币缺口的概率较大，并预计2015年可能下调法定存款准备金率1至2次。中国银行首席经济学家曹远征认为，明年直接融资比例有望继续提高，市场流动性将保持适度宽松。随着经济增速放缓，通胀保持低水平，货币供给趋降，预计2015年M2增速在12.5%左右。　　中国银行预计，随着经济增长目标下调和结构调整延续，2015年新增人民币贷款将保持在9万亿元左右水平。在监管环境趋紧和企业融资需求放缓的背景下，未来表外融资不会大幅增长，社会融资总量保持稳定增长，预计2015年增长18万亿元左右。　　光大证券首席经济学家徐高表示，2015年经济增长最大的变数是流动性，关键在于因货币政策定向宽松而生的流动性“堰塞湖”能否被打破。如货币政策从定向宽松转向全面宽松，流动性向实体经济的传导渠道有望疏通，缓解实体经济的融资瓶颈。但同时，淤积于银行间市场的流动性会相应减少。　　徐高指出，在2014年货币政策定向宽松中，央行向特定金融机构投放了廉价资金，以刺激金融机构向小微企业、农业部门的信贷投放。地产和基建这些实体经济中融资需求的大户难以获取资金。另一方面，小微企业和农业这些货币政策定向宽松的对象，则因为自身规模、风险的原因，贷款需求不强，银行向其发放贷款的意愿也较弱。因此，尽管2014年货币政策定向宽松的力度不断加大，实体经济“融资难”问题却一直未能缓解。　　疏通传导渠道　　徐高认为，2015年，货币政策在多大程度上还会继续坚持“定向宽松”的基调，又在多大程度上可能走向“全面宽松”，仍然存在相当大变数。“央行的一个选择是进一步加大定向宽松力度，这无助于疏通金融市场向实体经济的流动性传导渠道”。徐高指出，新增流动性中的大部分仍将继续滞留于金融市场，给金融资产的牛市带来更多流动性方面的推动力。　　徐高说：“央行可将定向宽松变为全面宽松，从而打通流动性从金融市场向实体经济的传导路径”。从稳增长角度来看，这是更好的选择，但这对金融资产价格来说并非利好。尤其是债券市场，将会受到来自流动性减少以及实体经济增长因为融资瓶颈放松而好转的双重打压。　　民生证券分析指出，在新常态下，财税改革和地方政府的投资冲动、人口结构老龄化、婚龄人口见顶和过剩供给压制房地产新开工，重工业产能由不足转向过剩再转向去产能，实体信贷饥渴被抑制。漫长的去产能和新经济增长点的青黄不接，银行更注重自身资产的安全性，流动性沉积于金融体系内部，实体金融流动性可谓“冰火两重天”，首先表现为非标转标，表外融资规模大幅萎缩。其次，表内信贷结构以中长期贷款和票据融资为主，与此同时，银行间市场流动性宽松，债券市场收益率平坦化下移。　　券商分析人士指出，影响2015年宽松政策的因素既受到外围因素，即美联储加息和外围资本成本上升的影响，同时也受到利率市场化推动、国内商业银行资金边际成本上升制约。估计2015年M2增速目标在12%至12.5%，隐含的降准次数或低于市场预期。(赵静扬)银行业存款结构亟需完善　　随着商业银行“冲时点”考核的不断弱化，再加上未来银行存贷比考核有望彻底取消，不少专家和银行业内人士预计，明年商业银行揽存压力将有所减少。随着商业银行存款结构的不断优化，“高息揽储”、“资金掮客”等特殊产物将走进历史。　　考虑到利率市场化、互联网金融等因素犹在，未来商业银行活期存款“搬家”等现象仍将存在，专家建议商业银行尽快调整存款结构、多渠道增加获客渠道。　　中国证券报上周独家报道存贷比指标有望不再作为银行业硬性监管指标，而是作为动态的监测指标。不少专家和银行业内人士预计，在《商业银行法》修改完成之前的“过渡期”，相关部门可能再次调整存贷比计算口径。　　不少银行业内人士坦言，“存贷比取消大势所趋，业内也确实等待了多年。”以往每逢月末、季末、年末，各家商业银行的“揽储大战”可谓惨烈。一家股份制银行人士表示，“那些手里头有资源的‘掮客们’，前几年可以说捞了不少，赶上钱紧的时候，一天万分之五的利息也很正常，还有高达千分之一的‘返现’，反正钱就是在银行过个夜，隔天就可以取走。”　　原央行副行长、全国人大财经委副主任委员吴晓灵曾对上述现象公开抨击，称揽储文化催生了一系列资金掮客“买存款”的现象，鼓励了银行客户经理的机会主义行为，滋生了腐败和套利。　　银行业内人士预计，随着银行业监管考核趋于完善，未来银行业“冲时点”压力将大大减少，而“高息揽储”、“资金掮客”等特殊时期的产物也将走进历史。　　尽管如此，在来势汹汹的互联网金融以及“卖相很牛”的股市面前，银行存款的增长仍旧“压力山大”。央行此前公布《存款保险条例（征求意见稿）》并向社会征求意见，中信证券分析人士指出，存款保险制度驱动储蓄向信誉高的全国性大中型银行集中，小型银行（农信社等）存款可能逐渐流失。而且，还可能强化存款竞争，小型银行或被迫提供更高的存款成本，加剧银行业盈利能力分化。　　专家指出,存款脱媒在一定程度上促使银行负债额度下滑。另外，银行负债资金成本今年愈发抬升，未来无论是防范风险还是应对利率市场化，银行都必须主动优化非存款的负债业务结构，而如何平衡成本与收益将是最大挑战。　　中国银行业协会发布的《中国银行业发展报告(2014)》认为，未来银行必须优化非存款负债业务结构，实现风险和收益动态平衡，优化同业业务结构,丰富非存款负债业务品种，创新金融债、利率衍生、资产证券化等产品,增加同业负债占比。同时,提高金融债发行力度,探索利用国际金融市场发行金融债的模式，建议中小银行创新大额同业存款、定向理财、资产证券化等产品，大力发展短期融资、低成本协议存款等业务。　　专家还建议商业银行应该充分发挥自身“线上＋线下”的优势，多渠道增加获客渠道。　　德勤最新发布的行业报告《“Bank 3.0”时代，银行网点将何去何从？》建议，银行尽快制定新网点渠道转型战略，且相关战略务必与银行业务发展战略和客户定位紧密衔接。同时，银行应重新审视其对目标客户的洞察，关注新时代客户在渠道偏好上的变化趋势，对物理渠道和电子渠道进行重新定位，以期构建网点布局、功能和流程的差异化优势。此外，银行还必须有效地平衡网点转型和业务持续发展的关系，尽量避免转型带来的短期客户流失，并通过更科学化的方法测算投资和收益，确保网点转型的效益。　　目前，有很多银行正在直销银行、社区银行领域积极探索，新成立的民营银行更是开始提出无网点的渠道服务概念，这些都是未来银行渠道发展模式分化的最佳证明。德勤管理咨询金融行业战略和运营服务总监支宝才认为：“那些执著于现状不愿意做出变革的银行将在运营成本上升和客户偏好改变的双重压力下逐渐丧失竞争力。对中国传统银行的战略制定者而言，重新设计和调整网点渠道发展势在必行，最先能够做出前瞻性的渠道规划和及时进行调整的银行将获得竞争优势，并最终胜出。但是，在执行过程中，他们将会面临诸多的两难选择，新渠道战略制定中需要融入更具有前瞻性和系统性的思考。”(陈莹莹)

利率下行 流动性望宽松

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