国君固收 ·利率周报 | 摘要：
大幅波动已过，债市稳步回暖。从过去一段时间的债市走势看，市场的确从极度恐慌基本进入了稳定的状态，相对于月初的剧烈动荡，国债期货和现货的波动水平均出现了显著下降。上周，除周一收益率继续上行外，其余四个交易日债市均呈温和回暖态势。
与12月初的“非典型”反弹不同（当时行情的特征是“上涨过于急促”、“缺乏利空出尽”以及“主靠情绪驱动”），上周后半段债市的上涨显得更加扎实，初步显现出新一轮熊市反弹的“雏形”。
投资者的“心结”有待慢慢解开。短期抑制反弹的更多是“心结”，虽然绝大部分投资者认可超跌反弹的逻辑，但几乎所有人对潜在的波段交易机会意兴阑珊。
我们认为，“心结”可能很快就要解开：①这轮下行波段已经持续足够久；②投资者的风险偏好往往是“滞后指标”而非“领先指标”；③资金面的压力可能很快就会逆转。
本轮反弹的想象空间不止20bp，持续时间不止1个月。虽然传统意义上的熊市反弹一般只有15-20bp，但本轮反弹有一定的特殊性，想象空间可以参照历史上的熊市间隔期的“小牛市”。
这种特殊性表现在：①不同于年初以来的历次反弹，本轮反弹的确有经济数据回落的“基本面支撑”；②从多个指标看，本轮反弹之前的“超跌”程度是本轮熊市以来最大的。“小牛市”的空间可以达到50-60bp。
1． 周度市场总结：新一轮熊市反弹“初现雏形”
大幅波动已过，债市稳步回暖。在过去两周的数篇报告中，我们先后旗帜鲜明地提示“债市主跌浪已过”，“当大家普遍悲观时，我反而开始乐观，等风来！”，以及“时间，空间，满足任一条件即可放弃择时进场抄底”。
从过去两周的债市走势看，市场从极度恐慌基本进入到稳定状态，相对于月初的剧烈动荡，国债期货和现货的波动水平均出现了显著下降。
单就上周而言，来自基本面和政策面重要的增量信息其实相当多，但市场表现出不小的“韧性”，具体来说：①10月金融数据公布，信贷总量再次超出市场预期；②美联储12月加息终落地，中国央行以减半（5bp）幅度跟随；③中国10月经济数据出炉，总体上并没有出现太多的积极信号，经济回落势头不改；④资管新规传出“过渡期延长”的版本，但随后论调又有所反复。
上周一，盘面演化相对复杂。早盘国债期货低开，随后震荡下探，现券收益率出现飙升。午后市场风云突变，据彭博报道：“监管部门考虑将资管新规的过渡期延长。”消息甫一发出，国债期货随即快速拉升，一度接近翻红。不过，监管“利好”并未能持久，国债期货冲高后又出现回落，现券收益率在短暂回落后也继续上攻，并最终在信贷数据超预期的推动下创出日内新高。
从上周二开始，债市进入稳步回暖过程，国债期货“四连阳”，并在周五扩大涨幅，站上10日均线；现券收益率逐步下行，10Y国债退至3.9%以下，10Y国开债来到4.8%以下。从前期高点算起，国债、国开债的下行幅度已经分别达到10bp和15bp。
与12月初的“非典型”反弹不同（当时行情的特征是“上涨过于急促”、“缺乏利空出尽”以及“主靠情绪驱动”），上周后半段债市的上涨显得更加稳健，初步显现出新一轮熊市反弹的“雏形”。
