广发基金刘玉：在多元平衡中静待花开

　　刘玉，中国人民大学经济学硕士，13年证券从业经历，6年投资管理经验。2008年加入广发基金，任研究发展部研究员，2010年初任研究发展部总经理助理。2013年12月至2018年，先后任银华基金宏观策略研究组组长、投资二部投资经理。2018年10月17日起任广发新兴成长基金经理；2020年1月7日起任广发新动力基金经理。

　　近年来，主动权益基金取得了优异的业绩，绩优基金经理成为投资者眼中的“男神”“女神”，在顶着明星光环的同时，基金经理其实也承受着常人难以想象的心理压力和工作强度。虽然身处高压工作环境下，但刘玉给人的印象却始终是豁达开朗又宁静平和的，似乎市场的波动、外界的变化从不会扰乱她的节奏。无论是工作还是生活，都像她弹钢琴时指尖流淌的音符，流畅、悦耳、自成一格。

　　这种淡定与从容，与刘玉的生活理念和她在13年从业生涯中的总结与思考有莫大关系。她认为，在工作和生活中，既要知道自己想要什么，又要知道自己必须放弃什么，找到自己人生的平衡点，才会活得比较从容。基金投资也是如此，既要追求长期良好的回报，也要兼顾风险控制，通过平衡收益和风险为基民提供更好的持有体验。

　　这种注重“平衡”的思想也会落到组合管理上，刘玉自上而下先进行方向选择，优选稳定增长的消费、医药等行业作为核心配置，再以新能源车、光伏、养殖等周期行业作为卫星配置，获取行业景气向上带来的超额收益。“核心—卫星”的组合构建策略，让刘玉的基金在资产层面、行业配置、精选个股等层面达成多元均衡的状态。

　　据招商证券研究统计，2018年10月17日至2021年5月31日，刘玉管理的广发新兴成长的任职回报为158.17%，年化收益率为43.53%，大幅跑赢沪深300指数和偏股基金指数；2019年和2020年两个完整运作年份，业绩表现分列灵活配置型基金前12%和前16%，回撤表现同样优于沪深300指数和偏股基金指数。

　　逐步拓展能力圈

　　刘玉2008年入行，见证了经济结构转型，经历了资本市场数轮牛熊洗礼。环境的变化和丰富的从业经历，塑造了刘玉如今的秉性和心态。

　　从急躁到耐心、从进攻到攻守平衡，刘玉的投研框架也经历了破茧化蝶般的蜕变。

　　2008年，全球金融危机爆发，沪深300指数跌幅达65%。那年，刘玉从中国人民大学经济学专业毕业，加入广发基金研究发展部，负责房地产行业研究。在6年的研究生涯里，刘玉从房地产起步，涉猎多个行业，逐步拓展自己的能力圈，为如今自上而下资产配置框架打下了坚实的基础。

　　例如，她曾经研究了5年的房地产，其属于偏周期行业，需要自上而下研究和跟踪宏观经济数据、产业政策、行业景气度等，刘玉由此积累了对宏观和周期的丰富经验。

　　此外，她还研究过食品饮料、餐饮旅游、纺织服装、传媒、环保等板块，让她的研究视角拓展到大消费、TMT板块，从中观维度增加了对不同行业的特性、周期的认知深度。

　　消费如今是大家眼中的“黄金赛道”，但早年消费属于不太受人关注的冷门行业。当时，中国经济仍处于投资拉动的时代，周期行业属于当时的成长行业，增速高、弹性大；房地产板块被戏称为周期之母，空间大、ROE高、业绩增速快，它的上下游板块也是如此。与此相比，消费板块的表现并不显眼。

　　“相比其他成长行业，消费行业的增速不是很高，每年30%左右，好像一眼就可以看到未来的天花板，没有太多可供想象的推演空间。”刘玉回忆，彼时看消费行业，就是去调研企业开多少店，估算赚多少钱，研究过程没有那么激动。

　　但恰恰是早期的积累和观察，在随后A股市场风格发生转换之后，让刘玉迅速意识到了踏踏实实的业绩增长带来的投资机会，及时切换到了消费、医药等赛道上。

　　当时刘玉在银华基金负责专户投资，2015年下半年，没有业绩支撑的“互联网+”成长股泡沫破灭。“投资的核心本源就是企业的业绩和自由现金流，能给股东带来的回报就是公司的ROE，没有业绩，就是昙花一现，怎么上去最后也会怎么下来。” 那时刘玉深刻地认识到，即使行业发展空间再大，业绩落不到实处，投资也是无本之木、无源之水，甚至还面临着更大的亏损风险。

　　经历了熊市的历练之后，刘玉将目光转向企业的基本面，聚焦企业的自由现金流、ROE等衡量企业质量的财务指标，稳定增长的消费、医药等行业就成为了她的核心配置。与此同时，她重视产业研究和产业上下游之间的对比研究。在她的投资体系中，企业价值的比重不断攀升，长久期的资产愈发受到重视。

　　多维度打造平衡组合

　　刘玉的从业经历，不仅影响了她的理念，也体现在她的投资行为中。2018年10月17日，刘玉开始管理公募产品。走上投资岗位后，她就非常清楚自己要赚的是企业业绩增长的钱，重视回撤控制，在风险和收益之间寻找平衡点。

　　“构建组合是基金经理寻求最优解的过程，我的目标不是追求最高的回报，而是希望获得更高的风险收益比。”刘玉说，自己不仅是帮助基民理财的基金经理，也是一位普通的基金持有人。站在持有人的角度，她希望自己的基金不仅能有不错的长期回报，也能给基民带来较好的持有体验。

　　落到投资层面，刘玉偏好于根据宏观经济状况、市场流动性、投资者偏好等层面判断周期，再从中观出发进行行业选择。对于自上而下的筛选方式，刘玉认为，“弄清楚当前宏观经济位于什么阶段，哪个领域属于景气度向上，哪些领域库存在降低，从宏观大趋势角度选择行业，犯错误的概率相对较低。”

　　从她选出来的投资标的来看，主要分为两类：一是作为“核心”仓位的稳定成长公司，他们大多是行业龙头，在品牌、渠道、产品类别、研发、市场定价等方面具有很强的竞争力，现金流良好，ROE、ROIC有较高的水平，未来几年大概率有20%-30%的增速。从历史持仓来看，稳定成长企业主要分布在食品饮料、医药、家电等。

　　与“核心”仓位不同的是，刘玉的“卫星”仓位来自于景气度阶段向上的周期行业。这类机会通常是由供给端、需求端、产品定价机制或产品迭代带来的全行业景气度向上的机会，也是长周期赛道中的某些阶段高增长集中兑现带来的机会。例如，2019年的半导体和养殖，2020年的光伏、新能源产业链等。

　　值得一提的是，对于这两类不同的资产，刘玉的挑选思路并不同。她对核心行业的要求是增长确定性强、增长质量高，波动性不能太大。筛选办法一方面要符合ROE、ROIC、业绩增速、自由现金流等财务指标，另一方面要有足够高的“护城河”、较强的研发能力、规范的企业管理等定性的标准。

　　至于“卫星”仓位，由于配置的是景气度向上的行业，刘玉则有另一种投资逻辑。“相比而言，这些行业具有自身的产业周期，按照各个行业自身的景气度进行投资，会有很好的收益，但需要对一些行业进行密切跟踪和研究。”

　　从持仓比例来看，“核心”仓位在刘玉的权益组合中占比为60%-70%，“卫星”仓位的占比是30%左右。之所以采取这种配置，刘玉表示是基于两点考虑：一是让组合的收益来源更加多元，有助于其在不同的市场中把握不一样的机会；二是不同行业的周期波动不一样，有助于平滑组合波动。

　　此外，从整个组合来看，刘玉在行业和个股方面的持仓都较为分散，单一行业占比不超过25%，前十大重仓股合计占基金资产净值的比例通常在四成左右，大多数时间不超过50%，力求在资产类别、行业配置、个股之间达成多元均衡。

　　采取稳健配置策略

　　相比过往两年的结构性牛市，今年的A股市场波动加大、风格轮换加快、赚钱难度加大。开年一季度，周期一度成为领涨明星，但近期白酒、医药、科技又有接棒上涨的迹象。展望下半年，稳健增长类资产和周期类资产如何抉择？

　　对此，刘玉表示，今年确实不太好做。从流动性来看，今年的方向是边际收紧，或维持中性偏宽松，但至少不会再边际宽松。假设未来流动性收缩，估值也会随着流动性的边际变化而变化。

　　“对于下半年的市场，我们要关注流动性这个最重要的变量。”刘玉认为，未来一段时间A股波动可能加大，需要时间来消化较高估值，宜采取稳健的配置策略，精选风险收益比较好的品种。

　　在采访中，金牛座的刘玉打趣自己是个“实用主义者”，从不在无谓的鸡汤文上浪费感情。作为基金经理，她也注重自己是否能给投资者带来更具“实用性”、性价比更高的投资工具。在当前的市场背景下，平衡型基金就是刘玉颇为推崇的一类基金品种。

　　“这种产品有天然的抗跌属性，就算不用择时模型，最高也只有65%的股票仓位，基金净值在市场调整时的回撤会小于纯股票型基金。”在刘玉看来，股债平衡型基金属于“进可攻，退可守”的投资工具。当市场上涨时，基金表现能尽量跟上市场；但当市场出现系统性风险时，基金净值的跌幅小于主流指数。

　　6月15日至6月21日，拟由刘玉管理的新基金——广发均衡回报混合在中国银行、广发基金直销等渠道发行。这是一只平衡混合型基金，股票投资比例为30%-65%，其中港股通标的股票的投资比例不高于本基金股票资产的50%。刘玉表示，她将密切关注股票、债券市场的运行状况与风险收益特征，通过自上而下的定性分析和定量分析，确定固定收益类资产和权益类资产的配置比例。